《金基研》木头/作者 杨起超 时风/编审

精细化工是石油和化学工业的深加工业，是当今化学工业中最具活力的新兴领域之一，直接服务于国民经济的诸多行业和高精技术的各个领域，是国民经济不可缺少的工业部门。作为一家老牌高新技术企业，浙江联盛化学股份有限公司(以下简称“联盛化学”)立足于精细化工领域，把握发展高端化工新材料和精细化学品发展大机遇，经营业绩持续向好，凸显其成长性。

自设立以来，联盛化学一直致力于为医药、农药、电子化学品等行业的客户提供高品质的精细化工产品，积累了一批优质的客户资源，其核心客户合作时间达十年以上。围绕着上述应用领域，联盛化学不断进行新工艺、新产品、新技术的研发，实现了从上游原材料到附加值高、应用领域广泛的一系列产成品的高效转化，做到了精细化工产品价值提升，提高了资源利用效率。此外，联盛化学通过募资延伸产业链，完善一体双翼产品布局，培育新利润增长点。

一、行业市场规模稳增，下游细分产业持续发展市场需求提升

精细化工行业是化学工业的重要分支之一，是当今化学工业中最具活力的新兴领域之一，其产品种类多、附加值高、用途广、产业关联度大，直接服务于国民经济的诸多行业和高新技术产业的各个领域。

近年来，国家十分重视精细化工的发展，把精细化工、特别是新领域精细化工作为化工行业重点发展的战略之一，将其列入多项国家级规划中，从政策和资金方面予以重点支持。目前，精细化工行业已成为国内化学工业中一个重要的独立分支和新的经济增长点。

随着国内经济的稳定增长、工业化及信息化进程的不断深入、产业结构的调整升级，尤其是国家对精细化工行业的高度重视，国内精细化工行业市场规模逐年上涨。

2019-2021年，国内精细化工行业市场规模分别为8.98万亿元、9.03万亿元、9.13万亿元。

与此同时，作为百强精细化工企业之一，联盛化学主要从事以医药中间体、农药中间体、电子化学品及化工溶剂为主的精细化学品的研发、生产、销售及进出口贸易业务，产品主要应用于医药、农药、电子化学品和化妆品等诸多领域。

在医药领域，近年来国内制药行业正处于快速发展阶段，特别是化学药品行业呈长期增产趋势。

据国家统计局数据，2017-2021年，国内化学药品原药产量分别为347.80万吨、282.30万吨、262.10万吨、273.40万吨、308.60万吨。到2022年1-7月，国内化学药品原药产量达197.1万吨，同比增长16.15%。

需要说明的是，受环保因素的影响，2017-2019年国内化学药品原药产量有所下滑，但自2020年开始回复增长趋势。基于国内外医疗保健、畜牧养殖等行业对化学原料药的需求保持增长，在可预见的未来，国内化学原料药行业将保持快速、稳定的增长。

在农药领域，近年来受环保压力影响及刚性需求增长影响，国内化学农药原药产量呈先降后升趋势。据国家统计局数据，2017-2021年，国内化学农药原药产量分别为294.1万吨、208.3万吨、225.4万吨、214.8万吨、249.8万吨。

在电子化学品领域，各种电子化学品之间专业跨度大，单一产品具有高度专用性、应用领域集中等特点。联盛化学部分产品可应用于湿电子化学品行业。

2017-2021年，国内湿电子化学品产量分别为29.64万吨、40.49万吨、50.56万吨、54.68万吨、64.35万吨，呈逐年上涨态势。

在化妆品领域，国内消费者已经逐步形成使用习惯和消费理念，为化妆品市场带来了更多的市场机会。在人们越来越注重自身形象与颜值的时代，化妆品越来越成为一种刚性需求。作为化妆品新兴市场，国内化妆品消费处于快速增长阶段。

据iiMedia Research数据，2017-2021年，国内化妆品行业市场规模分别为3,656亿元、3,942亿元、4,256亿元、3,958亿元、4,553亿元。其中，2020年化妆品行业市场规模下滑系受疫情影响。

综上，国内精细化工行业市场规模逐年上涨，联盛化学主要产品所处细分市场下游领域持续发展，推动市场需求增长。

二、营收净利稳增业绩成长性良好，国内外知名客户青睐销售费用率走低

近年来，联盛化学业绩稳增，可圈可点。

据招股书，2019-2021年，联盛化学的营业收入分别为5.46亿元、6.80亿元、8.33亿元，复合增长率为23.55%;净利润分别为5,852.45万元、9,774.25万元、8,852.07万元，复合增长率为22.99%。其中，2021年净利润下滑主要系向下游客户价格传导速度慢于原材料价格上涨的速度。

到2022年1-6月，联盛化学实现营业收入5.22亿元，同比增长19.54%;实现净利润8,383.10万元，同比增长41.99%。

在销售模式上，联盛化学产品的销售分为国内销售和国外销售两种，均采用以向终端客户直接销售为主，以中间贸易商销售为辅助的销售模式。联盛化学的客户类型主要为医药、农药、电子化学品生产商或贸易商，其中国外客户所在地区以印度、韩国、日本、德国、瑞士和美国为主。

深耕精细化工领域十余载，联盛化学积极开拓国内与国际双市场，持续加大市场推广和商务拓展，积累了一批优质的客户资源。目前，联盛化学已与拜耳集团、劳仑斯科研、先正达等国际知名企业及新和成、兄弟科技、联化科技等国内知名企业建立了长期稳定的合作关系，凭借突出的产品品质、研发实力、生产管理赢得了合作伙伴的信任。

其中，拜耳集团、劳仑斯科研为联盛化学2019-2021年前两大客户，合作时间均在十年以上。

优质的客户资源提升了联盛化学的市场地位，树立了良好的市场信用和品牌优势。另一方面，在与优质客户长期合作过程中，联盛化学不断提高产品品质和经营管理能力，不断扩大生产规模，逐渐形成的综合竞争力为其未来市场开拓和进一步提升品牌影响力提供了良好的基础。

同时，联盛化学通过增强与下游客户产品之间的配合进一步提升产品附加值，增加客户粘性。联盛化学组织技术研发人员，对下游客户的使用过程进行研究，为客户在使用其产品过程中对产品纯度等方面提供技术支持和使用方案，并帮助客户解决生产过程中的生产技术问题，从而拓展了产品应用领域并增加了客户的粘性。

值得一提的是，化工产业因其特殊性，上游原料的品质对下游产品的影响大，下游生产企业对供应商在技术、环保、职业健康、质量、生产稳定性等各方面有着严格的综合考评和准入制度。下游客户一旦选定了供应商，很少轻易更换，由此构筑了客户壁垒。

此外，作为行业内为数不多的生产厂商之一，联盛化学的行业地位及品牌效应使得其销售费用逐年走低。

2019-2021年及2022年1-6月，联盛化学的销售费用分别为1,343.38万元、945.97万元、922.50万元、495.14万元，占当期营业收入的比例分别为2.46%、1.39%、1.11%、0.95%。

可见，近年来联盛化学业绩呈稳步增长态势，成长性良好。同时，联盛化学积累了优质的客户资源，核心客户合作时间在十年以上，其销售费用及占比逐年下降。

三、产品结构多元化提升抗风险能力，产业链延伸培育新利润增长点

精细化工企业生产的产品种类众多，各产品的具体功能差异大，同时同类产品由于所处生产环节的不同，其质量和毛利也存在差异，所以精细化工企业竞争力的比较主要体现在具体产品上。

为提高抗风险能力和市场竞争力，联盛化学针对不同应用领域开发出多种类的产品，主要产品包括γ-丁内酯(GBL)、α-乙酰基-γ-丁内酯(ABL)、N-甲基吡咯烷酮(NMP)、4-氯-2-三氟乙酰基苯胺水合物盐酸盐(E2)、环丙甲酮(CPMK)、异丙醇(IPA)、1,2-己二醇(HDO)、1,2-戊二醇(PEO)等。

其中，联盛化学主要产品在各自细分行业中的市场占有率位居前列，在国内同行业公司中，生产规模大，产品质量高，商业信誉佳，能长期高效满足客户的需求。2022年联盛化学ABL产品被认定为“浙江制造精品”。

上述联盛化学主要产品可应用于医药、农药、电子化学品、化妆品、化工溶剂等多个领域。

在医药领域，联盛化学生产的GBL、ABL、CPMK、E2、IPA等产品均可作为医药中间体如维生素B1、抗艾滋病等药品的生产。

在农药领域，联盛化学生产的GBL、ABL、CPMK等产品均可作为农药中间体用于杀菌剂、除草剂、杀虫剂等农药产品的生产。

在电子化学品领域，联盛化学生产的GBL、NMP、IPA等产品均可作为电子化学品用于显示面板、半导体、太阳能电池等产品的显影、蚀刻、清洗等制造工艺中。

在化妆品领域，联盛化学HDO等产品主要应用于化妆品产品的制造。

产品结构的多元化，使得联盛化学在市场竞争中不会因为个别下游行业的调整而影响整体发展，全方位地满足国内外不同客户的需求，在不同的经济环境影响下，产品需求发生变化时，可及时调节，保障其效益的连续。

除此之外，联盛化学募集资金进一步完善其在电子化学品、精细化学品和可降解材料领域的一体双翼布局，丰富产品体系，优化产品结构，培育新的利润增长点。

其中，52.6万吨/年电子和专用化学品改建项目(一期)投资额3.65亿元，新建NMP系列、DEO系列、混合二元醇三种产品生产线;超纯电子化学品及生物可降解新材料等新建项目(一期)投资额3.51亿元，新建NMP系列、HDO系列、PBS系列等产品生产线。

上述NMP系列、HDO系列生产线是基于联盛化学原有业务与技术，扩大产品规模和进行技术升级;DEO系列及混合二元醇系列是对联盛化学现有业务品种的完善和丰富;PBS产品及OMCTS产品为联盛化学拓展新的业务方向的新增产品，其中PBS与联盛化学的ABL、NMP均属于BDO产业链产品。DEO、混合二元醇、PBS、OMCTS产品将为联盛化学未来业绩增长提供新的动力。

简言之，联盛化学拥有多元化的产品结构，抗风险能力强。同时，联盛化学通过募资进一步完善其在电子化学品、精细化学品和可降解材料等领域的布局，增加产品应对市场变化的灵活度，培育新的利润增长点，保障其未来业绩成长性。

四、全面质量管理严把产品质量，重视安全环保加大环保投入

由于精细化工产品在很多行业的某一产业链上起着不可替代的催化、辅助作用，因此对于精细化工产品的化学特性要求相对严格。提供可靠、安全、稳定的精细化工产品是精细化工企业核心优势所在。

在产品质量方面，联盛化学注重全面质量管理，为不断满足顾客的要求和期望，提高产品质量、降低消耗、减少浪费、增加效益、增强社会信誉和市场竞争力，依据 ISO9001:2008质量管理体系的要求，建立了有效的质量管理和控制体系。

通过质量管理体系的运用，使得联盛化学的质量方针目标得到深入贯彻和实施。联盛化学定期和不定期开展质量体系内部审核和管理评审，及时纠正解决体系运行中出现的问题，保证了质量体系不断完善和持续有效，形成了企业自我完善机制。

为了使质量控制标准得到严格执行，联盛化学在订货合同、设计、采购、生产、设备、销售及服务等各个过程进行有效的控制，实施生产经营全方位质量管理。

与此同时，联盛化学通过加大自动化装备的投入和提升，实现由“制造”向“智造”的转变，使得生产过程更加安全可控、产品质量更加稳定，劳动生产率进一步提高，环境更加清洁化，提高了产品在行业中的竞争优势。

在严把产品质量的同时，联盛化学高度重视安全环保工作，将环境管理工作逐步纳入了科学化、制度化、系统化的管理轨道。

近年来，国家对化工类企业的环保及安全生产要求日趋严格。联盛化学通过持续加大环保投入，不断提高员工综合素质，改进生产工艺，完善环保基础设施配置等方式，目前已具备了良好的安全和环保的管理基础，为其可持续发展提供了良好的基础，并进一步增强联盛化学整体的竞争能力。

据招股书，2018-2020年及2021年上半年，联盛化学环保投入分别为158.07万元、345.99万元、413.68万元、416.55万元(后期半年报、年报未披露具体环保投入金额)。

除此之外，联盛化学以发展循环经济模式为导向，立足资源高效综合利用，力求以最小的资源消耗换取更高的经济效益。

在生产过程中，联盛化学通过循环生产工艺，有效地降低生产成本、减少污染物排放。联盛化学主要产品CPMK采用自产ABL为原材料的生产工艺，较传统工艺具有流程简单、反应条件温和，三废较少等优势;IPA产品在氢化反应过程中有效利用GBL副产品氢气作为原料进行生产，实现了经济价值最大化。

五、重创新持续加码研发投入，连续化生产技术提高竞争优势

在精细化工行业，只有拥有成熟的技术和生产流程，注重研发能力和技术服务能力的化工企业才能长期保持优势地位。作为一家特种精细化工领域的高新技术企业，联盛化学始终坚持技术创新，大力开发高技术、高附加值产品，通过多年的积累，掌握了一系列核心技术。

在研发投入方面，联盛化学为增强产品竞争优势，不断增加研发投入。2019-2021年及2022年1-6月，联盛化学的研发投入分别为2,052.80 万元、2,256.24万元、2,623.56万元、1,571.97万元。其中，2022年1-6月，联盛化学研发投入同比增长10.68%。

一方面，联盛化学持续投入资源用于新产品开发，每2-3年研发出应用于医药、农药、电子、新材料等领域的新产品，不断拓展其产品在多种领域的应用，为联盛化学持续发展提供动力;另一方面，联盛化学在主要产品的工艺设计、设备装置等方面持续投入，不断提升产品质量。

在研发团队建设方面，截至2022年6月30日，联盛化学拥有研发人员47人，相比上年同期增加4人。

在研发创新方面，联盛化学一方面通过持续优化老产品的生产工艺，提高产品收率，降低成本以保持主要产品的核心竞争力;另一方面坚持创新发展战略，采取自主创新和高校、科研院所开展产学研合作并举，持续强化研发成果转化、创新产业化等工作，推动了联盛化学技术的创新升级，让科研成果为其持续发展保驾护航。

其中，联盛化学液体金属钠制备的ABL技术达到国际先进水平，是目前国内首套利用液体金属钠连续反应装置生产的企业。

截至2022年6月末，联盛化学拥有授权专利技术31项，其中发明专利22项。

此外，通过多年的技术积累和掌握的工程放大诀窍，联盛化学可熟练将大化工连续化的技术手段及工艺理念运用到精细化学品的生产过程中，全线采用DCS控制系统，联盛化学目前主要产品GBL、IPA、HDO、PEO均已实现连续化生产，且2021年下半年技改投产的1.5万吨/年国内首套利用液体金属钠连续反应制ABL的生产装置也一次性开车成功。

由于采用了连续化、自动化生产技术，使得联盛化学生产过程安全、劳动生产率显著提高、生产环境更加清洁，产品质量和稳定性得到大幅度提升，能源和原料得到充分利用，连续化生产技术进一步提高了其在行业中的竞争优势。

未来，联盛化学将立足于精细化工领域，把握发展高端化工新材料和精细化学品发展大机遇，升级BDO产业链向超纯电子化学品和生物可降解新材料产业链延伸，以进一步夯实其在特种精细化工领域的行业地位。

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